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  • 诺亚GP观点|保银投资:做长期正确的事,打造亚洲一流的平台型对冲基金
    时间:2021-03-31   作者:admin  点击数:

    “历史久、业绩稳、规模克制”,为保银投资在业内赢得一贯的好口碑。不仅如此,创始人王强低调的作风,又给这家成立于1999年的老牌私募平添了一份神秘感。

    作为一名从业老兵,王强早在1993年便踏入证券市场,1994年加入当时最早提出基本面研究的君安证券做自营。1999年,他创办保银投资,而彼时,第一批“老十家”公募基金公司普遍成立才不到一年。

    两年之后的2001年,保银开始投资港股,恰逢港交所上市后中国内地企业第一波IPO热潮。王强曾回忆,“当时港股的价格仅是A股价格的十分之一”。自此,保银便开启海内外多地布局之路。

    至臻致远,与时俱进。这一直是保银投资成功背后的隐藏密码,也深刻嵌入了这家公司的基因。

    如今,这家基业长青的私募已跨越22年市场牛熊。保银当前所实行的多基金经理平台模式、行业个股对冲策略,较国内多数年轻的同行而言,更接近海外成熟对冲基金的运作模式。“做长期正确的事”,这是王强经常分享给团队的理念,也正是他下决心走向转型之路的内在驱动力。

    从CIO模式到多基金经理平台型模式

    1、思考

    自公司成立到2013年,保银一直沿用传统首席投资官的CIO模式,即核心基金经理负责产品投资,行业研究员负责研究并推荐股票。但这一模式在2008年全球性金融危机爆发之际遭遇了一定挑战,保银旗下多头产品面临成立以来最大回撤(虽然相较于当时市场上同类型产品回撤不算太大),这不免令王强内心产生了一丝不安。

    他为此专门让研究员做了个专题,分析当时国际上对冲基金常用的运作模式和发展趋势。最后发现,全球最大的前20-30家对冲基金,采用的模式无非两种:一种是平台型,另一种是量化。

    为什么这两种模式可以做大,而采取CIO模式的对冲基金,发展到一定规模就遇到了瓶颈?

    思考之后,王强认为可能的原因在于,平台型基金和量化基金比CIO模式能更好地控制回撤与波动,因此投资者愿意为对冲基金创造的alpha支付高额费用,这也是驱动王强向平台型模式转型的第一大原因。

    第二个原因,则和当时中国经济增长节奏发生巨大变化这一时代背景高度相关。

    2、时代

    一般而言,上市公司整体收入利润与名义GDP高度正相关,所以在早期名义GDP高速增长的时代背景下,只要股价估值不是太贵,股票投资一般都能获得不错的回报。而2013、2014年前后,中国名义GDP增速大幅放缓,很多行业开始转入低单位数增长,行业内部竞争加剧、价格战频繁。行业格局出现转变,好的龙头公司有了更大做多的机会,差公司竞争力则快速下降,存在做空机会。

    与此同时,股票市场不断扩容,A股从过去相对较少的股票数量,增加到现在4000多只,如果再加上港股和美国中概股,单一基金经理的精力和时间,已经无法真正做到有效的全行业覆盖。在这样的背景下,投资难度系数直线上升,需要更多长期专注于一个领域的行业专家。

    在保银现在平台型运作模式中,20多位行业基金经理只需专注于自己能力圈内的某个行业,相比多行业甚至全行业覆盖的通才型基金经理,行业基金经理挖掘有效阿尔法的能力更强,能够产生更多剥离贝塔风险后的阿尔法收益。

    3、激励

    平台型模式的另一个优势,是有效解决了激励分配的行业痛点。

    王强多次提到,在原来CIO模式下,每年对研究员的年终奖考核是一件非常棘手的事情,因为每个研究员都倾向于高估自己对基金经理的贡献。

    “2013年之前我们发年终奖是一件很痛苦的事。我把每个人叫过来,说现在如果整个团队分100块钱,你给自己打个分,觉得可以拿多少钱?我把每个人觉得他自己可以拿的钱加起来,结果超过了200块。”

    但在平台型模式下,激励清晰透明。保银采用公式化激励方式,每个平台基金经理的奖金都由其管理规模和业绩所决定,管理规模又会根据其业绩表现动态调整。平台化模式实现了研究和投资的一体整合,解决了内部激励问题,也能在内部择优汰劣,实现良性竞争。

    在保银任职10年的合伙人李墨说,“投资决策委员会在每年年末回顾每个平台基金经理的收益表现。对于追求绝对收益的产品来说,考核的主要指标就是绝对收益、波动率、回撤、夏普比率、经调整后的阿尔法收益等。投委会每年会根据每个平台基金经理的业绩表现对其管理的规模进行调整,上升、下降或不变。”

    这样的赛马机制对保银每一位行业基金经理提出了更大的挑战。一方面是Alpha越高,给到更好的奖励。另一方面,自己所管理的小组合,一旦回撤触及风控线就必须减仓,直到回撤修复至符合风控要求,才能把仓位加回。

    内部的良性竞争,令保银不断迭代优化,形成了强大且可持续的护城河。

    从股票多头到行业个股对冲

    1、客户

    “2008年金融危机之后,王总个人管理的产品虽然跌幅远小于市场,但仍然遭到很多老客户的赎回。客户经不起波动,他们希望的是你能一直创造平稳的业绩。”

    保银现任执行董事胡涛向我们谈起这套行业个股对冲策略形成的另一个契机。“后来就想到做偏中性产品。经过不断思考和探索,我们在2014年正式将一个美元基金改成多空偏中性策略。在取得国内私募牌照之后,2015年,我们又成立了人民币复制策略产品。”

    2020年1季度,新冠疫情爆发,全球市场同步出现暴跌,保银这类策略有逆势表现。并且,从2015年6月上一波牛市高点之后的5年多时间里,保银这类策略在每一个自然年度都获得良好业绩的同时,一定程度上也有效控制了回撤。

    正如胡涛对自家产品特性的总结,“熊市末期牛市初期的时候,市场最容易受情绪推动,那种基本面较差的的股票,往往受到市场的短期追捧,如2018年末2019年初,由于我们持仓的空头就是偏向这一类股票,所以会阶段性承受一定压力。但除此之外的大多数行情里,策略的阿尔法收益都能取得相对稳定的表现。特别是在市场大幅调整的时候,多数情况下我们能做到较好的回撤控制。例如今年春节后,市场持续下跌,我们这类策略也仅是小幅调整。”

    2、团队

    确定了策略方向之后,保银团队内部也迎来了新的变革。

    李墨回忆道,“2014年第一年做平台型对冲,行业基金经理只有不到10位,到2020年,平台上已有20多名行业基金经理,且胜率亦有较大提升。公司不断引入优秀的行业基金经理,淘汰掉业绩最差的。”

    保银创始合伙人鲍佳溶谈到最初转型时也说,“2014年想找到合适的人才很困难,特别是找做A股投资的行业基金经理。一方面,大家对这个模式都不了解,另一方面,我们想要寻找的是行业基金经理,所以最后是从中金、海通申万等国内头部券商研究所寻找优秀分析师。经过长期系统性培养,他们最终在保银平台成长为成熟的行业基金经理。后来,保银平台化运作模式慢慢成熟,也陆续引入了在海外对冲基金公司有实盘业绩的成熟基金经理加入,比如国际知名平台型基金公司Citadel。”

    如今,保银建成了自主培养平台型投研人才的内部培训机构———保银学院,同时也打造了适用于平台化运作、行业多空策略的交易、全天候风险监控和动态绩效考核的IT系统。目前,旗下已拥有近30位行业基金经理,包括日本、印度、新加坡本地招聘的基金经理。

    3、机制

    在保银,要想成为像李墨这样的行业基金经理,除了得是一个优秀的行业分析师之外,还需要具备丰富的交易经验。

    从研究到投资、从做多到行业多空,保银为了培养集研究、投资、交易于一身的实战型人才,专门组建了保银学院,搭建了完善的人才培养体系。

    李墨说,“研究和投资之间有个比较大的鸿沟,也就是投资经理和分析师的差别。很多东西在其他公司不太能学到,但在这里大家会花很多时间学习更多实战性的知识。脱离平台对我们来说将是一个非常大的损失。”

    对每一届进入的新人,保银学院都会在他们不同的成长阶段配以相应的培训计划:有研究方法上的培训、王强在投资层面的亲自指导、行业模拟组合构建的训练等。

    从应届毕业生成长为初级、高级分析师,到之后成为行业基金经理的助理,经过层层考验并最终成为能独立管理资金的基金经理乃至公司合伙人,保银为投研人员提供了清晰的晋升路径。“基本上,在至少4-5年的完善培训之后,通过研究能力和模拟组合运作的双重考验,经过行业基金经理和王强总的严格把关,表现突出的投研人才会实现从行业分析师到行业基金经理的晋升。”李墨说。

    用投资的初心

    做百年老店的平台型对冲基金公司

    在周围人的眼里,王强是一个发自内心热爱投资的人。他将所有时间和精力都放在了投研上,甚至在饭桌上,也乐于同儿女们分享自己各种投资想法。

    他对保银的愿景,是将其打造成亚洲一流的对冲基金平台。作为领航者,保银的资产规模稳定上涨,公司团队也持续壮大,并且已经在亚洲五个金融中心设立办公室,积极在海内外布局发展。

    “王强总过去在投资、在商业模式上不断探索,他胜于常人的地方,是会不停地分析、判断并突破自己。他很善于从变化中学习,学习海外同行的先进经验,打造公司的差异化竞争力,往往站在一个更高更长期的视角,引领公司发展。”

    保银在研究方面一直强调“站得高看得远、看得细、跟得紧”,也将上述原则贯彻于公司的治理之中。预见到行业未来10年的发展趋势后,王强毅然选择了投研一体化的平台型运作模式及行业个股对冲的投资策略。

    保银走的,是一条短期“不寻常”但长期正确的道路。

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